【核心提示】从中国房地产[FangDiChan]市场发展的历史看，其中50%的时间处于调控状态，换言之，房地产[FangDiChan]调控在事实上才是中国房地产[FangDiChan]市场的常态。为防止高房价恶化中国不同收入阶层的财富分配差距并引起社会中低收入阶层对房价的不满，当前的房地产[FangDiChan]调控政策可能持续比我们预期更长的时间，宏观政策可能会更多采取多元化的对冲措施来应对这种调控可能带来的对投资的影响。

　　中国房地产[FangDiChan]周期的典型特征：历史地看它更多的是一个数量型周期

　　一、

　　从中国房地产[FangDiChan]市场发展的历史看，其中50%的时间处于调控状态，换言之，房地产[FangDiChan]调控在事实上才是中国房地产[FangDiChan]市场的常态。

　　中国房地产[FangDiChan]市场从1998年改革至今共计14年历史，至今有50%以上的时间是在调控的压力之下波动与发展：2003年3季度—2008年3季度共计五年房地产[FangDiChan]市场处于紧缩调控状态，调控目标当时是抑制房地产[FangDiChan]投资过热和房价过快上涨；2008年4季度—2009年4季度共计1年，与整个宏观政策基调应对危机的趋势相一致，房地产[FangDiChan]市场处于适度的调控放松状态，调控目标是鼓励购房和房地产[FangDiChan]投资，以对冲金融危机的负面冲击；2010年1季度—2012年2季度超过2年房地产[FangDiChan]紧缩调控再度重启，调控目标是抑制房价过快上涨，促进房价合理回归。

　　2012年2季度末开始，局部的房地产[FangDiChan]市场在总体宏观调控政策基调没有明显变化的前提下，似乎呈现局部活跃态势，但主要限制在对刚性需求的支持，总体的紧缩基调没有改变。

　　由此可见，过去不足15年的中国房地产[FangDiChan]市场发展历史上，累计有7年时间处于紧缩和调控压力状态、1年时间处于阶段性放松状态，或者说，从历史波动周期观察，除非出现显著的外部冲击，房地产[FangDiChan]市场面临的常态格局就是调控。

　　二、

　　从历史经验看，中国房地产[FangDiChan]周期更多体现出来的是一个数量型周期，数量指标对经济结构的影响更为显著。

　　鉴于房地产[FangDiChan]成交量对上中游产业链的直接影响，与房价波动相比，房地产[FangDiChan]成交量波动对整个生产结构的冲击更为显著，能够放大或收缩生产活动，从而导致经济周期的震荡。从事件序列观察，房地产[FangDiChan]数量型指标对生产结构、经济周期的冲击也往往呈现一定的时间节奏或周期性规律，从历史数据分析具体而言：

　　第一，货币和信贷扩张对成交量的影响要远远大于对房价的影响。从数据上观察，2000—2011年间，房地产[FangDiChan]新开工量扩张7倍、成交量扩张6.5倍，而房价上涨2.5倍，而同期M2规模扩大6.2倍，这意味着货币扩张的效果主要体现在房地产[FangDiChan]开工量和成交量而非房价的影响上。

　　第二，在一段时期内，房地产[FangDiChan]成交量和新开工的双重扩张就可能会使开发商加大土地库存储备，土地需求扩张导致地价上涨，房地产[FangDiChan]在特定阶段所呈现出来的 “融资平台”功能和货币创造机制由此启动，引发地方政府投资扩张。

　　土地溢价率是揭示这一问题的重要观察指标之一，它衡量的是土地成交价相对于拍卖价的溢价程度，反映的是土地和房地产[FangDiChan]市场的冷暖和周期起伏的程度。从这个数据上观察，2004年 “土地招拍挂”以来，土地溢价率指标经过了两轮显著的上升与下降周期，而每一轮上升和下降也都相应伴随着投资的扩张与收缩。

　　第三，在一段时期内，房地产[FangDiChan]新开工和土地购置扩张带动房地产[FangDiChan]投资扩张，而房地产[FangDiChan]投资扩张则带动中游工业增加值和工业投资扩张，房地产[FangDiChan]的“库存”机制启动。从数据上看，房地产[FangDiChan]投资和工业增加值的同比增速呈现十分紧密的相关性，这验证了在这一特定的发展阶段的该机制的存在。

　　第四，房地产[FangDiChan]投资、土地购置和工业投资扩张引发地价和原材料上涨，间接传导至PPI和CPI，一旦物价上涨幅度超过宏观政策的容忍度，则相继引发信贷紧缩、房地产[FangDiChan]调控力度或加码，房地产[FangDiChan]扩张周期开始逆转。三、从历史数据看，中国房地产[FangDiChan]周期呈现明显的区域差异，繁荣的“主升浪”主要属于部分城市。首先，过去10年，上海和北京市平均房价涨幅分别是4.3倍、3.2倍，全国平均涨幅为2.4倍；其次，过去10年，一线城市平均地价涨幅为2.4倍，二线城市平均涨幅为1.4倍，三、四线城市基本原地踏步，这意味着中国房地产[FangDiChan]市场的繁荣只属于一线城市和个别二线城市。

　　中国房地产[FangDiChan]调控的政策逻辑：这次有什么变化 >>>

　　一、1998—2003年，这段时间是房地产[FangDiChan]市场化改革红利释放最为充分的时期，房地产[FangDiChan]投资远高于历史平均水平，房价涨幅有限，物价处于历史低位，也是到目前为止中国房地产[FangDiChan]发展历史上唯一一段没有房地产[FangDiChan]调控政策的时期。

　　二、2010年，这一年在应对危机政策带动的大规模的信贷放松和基础设施投资等之后，不仅房地产[FangDiChan]新开工明显高于历史均值，而且信贷扩张和房价上涨也使CPI高于控制目标，因此，这一年看到了严格的房地产[FangDiChan]调控。

　　三、2009年，这时房地产[FangDiChan]新开工处于低位、物价低于控制目标，因此，房地产[FangDiChan]调控从紧到松的转换属于可预见的政策应对情况。

　　四、2008和2011年，房地产[FangDiChan]新开工低于历史均值、但是物价却高于控制目标，放松房地产[FangDiChan]调控则推高物价，不放松调控则增长下滑。因此，处于这一时期的房地产[FangDiChan]调控更需要政策平衡的艺术。

　　因此，中国房地产[FangDiChan]调控的决策逻辑在目前这个发展阶段比较多地需要经济增长和财富分配、社会影响两个目标。

　　尽管2010年以来中央政府采取了一系列严格的房地产[FangDiChan]调控政策和信贷管理政策，而且业已看到房地产[FangDiChan]销售的连续负增长、GDP增速的连续大幅度下滑。

　　但是并无证据表明宏观政策即将全面放松当前的房地产[FangDiChan]调控政策，这反映出决策者对房价及房价上涨预期仍然保持比较谨慎的态度，以防止高房价恶化中国不同收入阶层的财富分配差距并引起社会中低收入阶层对房价的不满，这也意味着当前的房地产[FangDiChan]调控政策可能持续比我们预期更长的时间，宏观政策可能会更多采取多元化的对冲措施来应对这种调控可能带来的对投资的影响。（巴曙松）