引子：追赶高盛？

primers:After Goldman sachs?

　　2012年7月20日晚间，中信证券(600030,股吧)发布公告称，公司董事会通过《关于全资子公司中信证券国际有限公司收购里昂证券100%股权的议案》，将以12.52亿美元收购里昂证券(CLSA)全部股权。

On July 20, 2012 the evening,Citic securities(600030,guba)Releases announcement to say to,The board of directors of the company through the[About is a wholly owned subsidiary of citic international co., LTD. 100% stake acquisition clsa bill],Will be $1.252 billion acquisition of Lyon securities(CLSA)All equity.

　　不论是否是中信证券自己的真实意图，诸多中外媒体及评论人士在评价此项交易时，使用了诸如“梦想中国高盛”、“打造中国高盛”、“追赶高盛”之类的说法。

Whether citic securities his real intention,Many Chinese and foreign media and critics in the evaluation of the deal,Use such as"Dream China Goldman sachs"/"Build China's Goldman sachs"/"After Goldman sachs"that such.

　　在后全球金融危机的语境中，高盛是否真是个值得效仿和追赶的对象，我们姑且不论（关于这一点，后文会有所涉及），但对比一下高盛同中国上市券商收入构成上的差异，再回顾一下高盛走到今天,其背后的市场与监管环境变迁，让我们设想，如果今年5月的《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》（征求意见稿）——即业内所谓“创新11条”——如能全部落实，中国证券行业将会发生什么样的变化，也许我们能够更好地理解中国券商创新的动机、方向和困惑。

In the context of the global financial crisis,Goldman sachs is a to follow and pursued object,We apart from the(On this point,After wen would be involved),But compare with Goldman sachs Chinese listed securities trader income differences in composition,To review the Goldman sachs go today,What's behind the market and regulatory environment change,Let us suppose,If this year in May[A securities company on promoting the reform and opening up/Innovation and development of thinking and measures](draft)- that is, the so-called"Innovation article 11"-- if you can all implement,The Chinese securities industry will happen what kind of change,Maybe we can better understand China securities trader innovation motivation/Direction and confusion.

　　高盛2011财年年报显示，当期高盛净收入（含利息收入）288.11亿美元，其中投资银行收入43.61亿美元，投资管理收入46.91亿美元，佣金和手续费收入37.73亿美元，做市收入92.87亿美元，其他本金交易15.07亿美元，利息净收入51.92亿美元。各类收入占比见图1：

Goldman sachs in fiscal year 2011 annual report shows,The current Goldman sachs net income(Including interest income)28.811 billion dollars,The investment bank revenue of $4.361 billion,Investment management income is 4.691 billion dollars,Commissions and charges income is 3.773 billion dollars,Do city revenue of $9.287 billion,Other principal Trading $1.507 billion,Interest net income of $5.192 billion.Of all kinds of income than see figure 1:

　　多看几期高盛财报，我们发现，在这家“国际大投行”，佣金和手续费收入，以及传统意义上狭义的投行业务——即顾问和承销——收入，对公司收入的贡献比均不会超过20%。担任某桩高调首次公开上市（IPO）的主承销商，或者出任某桩高调并购案的牵头财务顾问，依然可以赚足眼球，维系公司的名望，并满足一般公众对财经八卦的渴求，但就对公司底线业绩的直接贡献而言，应该说已经边缘化了。今天，高盛最大的收入来源是交易（trading）和本金投资（principal investment）。

Read a few period Goldman sachs earnings,We found,In this"The international big investment Banks",Commission and fee income,And the traditional narrow investment banking - that is, consultants and underwriting - income,For corporate income contribution ratio are not more than 20%.As a pile high initial public offering(IPO)The lead underwriter,Or as a pile of high-profile mergers lead financial advisor,Still can make full eye,Maintain company's fame,And satisfy the general public to finance and economics for gossip,But to the corporate bottom line performance for direct contributions,It should be said has the marginalization.today,Goldman sachs's largest source of income is Trading(Trading)And capital investment(Principal investment).

　　交易和本金投资分为4个部门，即：

Trade and capital investment is divided into four departments,namely:

　　固定收益（fixed income），即利率和信用产品、资产支持证券、保险挂钩证券，以及结构产品和衍生品等的交易；

Fixed income(Fixed income),Namely interest rates and credit products/Asset-backed securities/Insurance hook securities,And structure products and derivatives Trading;

　　货币和大宗商品（Currency and Commodities）；

Currencies and commodities(Currency and Commodities);

　　股权（Equities），股权、股权衍生品、结构化产品、期货、期权等的交易；

equity(Equities),equity/Equity derivatives/Structured products/futures/Options trading;

　　本金投资（Principal Investment），包括商人银行投资（merchant banking investment）和基金。

Principal investment(Principal Investment),Including merchants bank investment(Merchant banking investment)And fund.

　　交易分为两类，即代客交易，又称流量交易（flow trading），和自营交易（proprietary trading，通常简称prop trading）。

Trading is divided into two categories,Namely valet trading,Also called flow trading(Flow Trading),And proprietary trading(Proprietary Trading,Often referred to as the prop Trading).

　　同一般理解相反，高盛的交易大多不是投机性的，而主要是作为做市商赚取买卖差价。

With general understanding instead,Goldman sachs Trading mostly not speculative,And was mainly used as a marketmaker earn business spread.

　　再看国内券商的收入结构。根据中国证券业协会网站信息，2011年，109家券商“全年实现营业收入1359.50亿元，各主营业务收入分别为代理买卖证券业务净收入688.87亿元、证券承销与保荐及财务顾问业务净收入241.38亿元、受托客户资产管理业务净收入21.13亿元，证券投资收益（含公允价值变动）49.77亿元”。

Look at the domestic securities trader income structure.According to the China securities industry association site information,In 2011,,109 brokers"To realize the business income is 135.95 billion yuan,The main business income respectively for buying and selling securities business net income 68.887 billion yuan/Securities underwriting and sponsoring and financial adviser business net income 24.138 billion yuan/The customer asset management business net income 2.113 billion yuan,Securities investment income(With the changes in the fair value)4.977 billion yuan".

　　从上市券商财报看，国内上市券商除少数例外，如中信证券在2011财年，普遍高度依赖经纪业务，经常占到总收入的半壁江山。非上市券商的情形似乎也并无不同，比如据南京证券董事长张华东透露，南京证券经纪业务收入占比在约60%。

Listed securities from earnings to see,Domestic listed securities trader except a few exceptions,Such as citic securities in fiscal 2011,Universal is highly dependent on the brokerage business,Often account for the total revenue deodorants.Private brokers situation also seems to be no different,According to the nanjing securities such as chairman of the board of directors ZhangHuaDong revealed,Nanjing securities brokerage business income accounted for more than 60%.

　　由此产生的问题是，通道业务很到大程度上是靠天吃饭。今天，一方面A股市场持续低迷，投资者交易量大为减少；另一方面，券商手续费费率却在不断降低，而且业内人士普遍认为中国经济已进入下行周期，股市估计短期内难有起色。因此，依赖通道义务、靠天吃饭的现状必须改变。

The resulting the problem is,Channel business is to big extent rely on.today,On the one hand A share market sustained downturn,Investors Trading is greatly reduced;On the other hand,Brokers commission rate is lower,But the personage inside course of study is generally believed that China's economy has entered the downward cycle,The stock market estimate short-term NaNan better.therefore,Rely on channel obligations/Rely on the present situation of must be changed.

　　从业务组合和收入结构看，改变的方向显而易见：通道业务的占比必须降低，资本中介和资本经营类业务必须发展壮大起来。从我们对业内人士的访谈看，券商也的确在向这个方向努力。但改变的路径则有些模糊：

From the business combination and income structure to see,The direction of change is obvious:Channel business than must reduce accounted for,Capital intermediary and capital management class business must grow up.From our interviews to the personage inside course of study to see,Securities trader does in to this direction diligently.But the path of the change is some fuzzy:

　　比如资产管理业务，同银行、信托、保险乃至新兴的另类投资机构相比，券商作为后来者，在投资策略和目标客户群方面，如何能够进行有效的差异化？

Such as asset management business,With the bank/trust/Insurance and even emerging alternative than investment institutions,As the successor securities,In the investment strategy and target customer base aspects,How can effectively differentiation?

　　比如自营业务，投资和交易策略、IT平台建设、风险管理等方面的能力是否具备？

Such as its business,Investment and Trading strategies/IT platform construction/Risk management ability whether to have?

　　比如直投业务，如何在建立有效防火墙、规避潜在利益冲突的基础上，同投行、资产管理等业务有机地结合起来，形成协力效应？

Such as straight investment business,How to establish an effective firewall/Avoid potential conflicts of interest basis,With investment Banks/Asset management business organically,Form together effect?

　　比如业内普遍看好的场外交易市场，到底在哪些业务和资产类别上提供多大的机遇？

Such as the industry generally optimistic about the over-the-counter market,Exactly in what business and asset class provides much opportunity?

　　比如利率市场化和金融衍生品市场的建设，到底能给券商带来什么样的机遇和挑战？券商准备好了吗？

Such as interest rate marketization and the construction of the financial derivatives market,What can give brokers bring what kind of opportunities and challenges?Brokers ready?

　　比如一家中小券商即便拿到了所有业务牌照，可能也没有能力和资源在多个战线同时出击，这时就要面临一个艰难的抉择——我到底要做“中国的高盛”，还是“中国的嘉信（Charles Schwab，世界最大的折扣零售证券经纪公司之一）”？

For example a the small and medium-sized brokerages even got all the business licence,May also have no ability and resources in multiple front attack at the same time,At this time will be faced with a difficult choice, I really want to do"China's Goldman sachs",or"China's schwab(Charles Schwab,The world's largest discount retail securities brokerage one of companies)"?

　　比如人人都认为证券行业高度碎片化，需要并购整合，但在现有股权结构下，并购整合能进行得下去吗？

Such as everyone thinks the securities industry highly fragmentized,Need m&a integration,But in the existing equity structure,M&a integration can go down?

　　而所有这一切，最终还是要取决于证监会——创新11条能落实吗？能多快落实？多大程度上，证监会能够真正容忍试错？

And all this,Ultimately depends on securities regulatory commission - innovation article 11 can carry out?How fast can carry out?To what extent,Securities regulatory commission can truly stand trial and error?

　　本文并不试图回答上述问题，只是想展示一些业内人士的思路和计划，而且我们也不假定这些人士的思路和想法有足够代表性，但至少，我们希望能给读者一个角度，多少能体会一点业内的种种期待，种种困惑，种种焦灼。

This is not trying to answer the above questions,Just want to show some in the industry the ideas and plans,But we also don't assume that these people's thinking and ideas have enough representative,But at least,We hope that we can give the reader an Angle,How many can understand a little industry all sorts of look forward to,Various confused,Various deeply worried.

　　本文还将略微涉及上世纪80年代美国证券行业的历史，因为比照当时发生在美国证券行业与金融体系的若干新动态和今日在中国所发生的，我们会有点似曾相识的感觉：场外交易、高收益债、资产支持证券、金融衍生品、利率自由化……正是在那个时代，美国券商的盈利模式、所有权结构、组织架构，乃至价值观和企业文化，发生了180度大逆转。之后才有了“咆哮的90年代”（Roaring Nineties），有了分业经营的藩篱被彻底打破，再后来，这个“勇敢新世界”在大危机中摇摇欲坠，一位年轻的高盛银行家在《纽约时报》发表文章，指责他的“老东家”背弃了自己的历史、文化、价值观与使命。

This paper will also slightly involved in the 1980 s the United States the history of the securities industry,Because at that time in the United States happened in the securities industry and financial system of dynamic and some new place in China today,We will be a little sense of deja vu:Over-the-counter trading/High-yield debt/Asset-backed securities/Financial derivatives/The liberalization of interest rates...It is in that era,The United States securities trader's profit model/Ownership structure/Organizational structure,And even values and enterprise culture,Happened to turn 180 degrees.Before the"The roar of the 90 s"(Roaring Nineties),A separate operation barriers was broken,then,this"Brave New World"In the big crisis topple,A young Goldman sachs banker in[The New York times]Published articles,Accused him of"Former club"Has turned its back on their history/culture/Values and mission.

　　我们无意假定美国证券业——包括高盛——足堪为中国同行之楷模。恰恰相反，我们希望那段历史能够成为一个“醒世恒言”，能让我们稍稍停留一会儿，思考一下克鲁格曼（Paul Krugman）的那个著名问题：

We have no intention to assume that the United States securities, including Goldman sachs - foot rates with Chinese counterparts of the model.On the contrary,We hope that history can be a"Moralizing constant words",Can let us stay a little while a little,Think about krugman(Paul Krugman)The famous problem:

　　“请说出一项确实有益的金融创新，不许提ATM机……（That"s everybody"s challenge: come up with a clearly beneficial example of financial innovation without mentioning A.T.M.s, and no one can do it）”

"Please speak a really useful financial innovation,Allowed to ask any ATM machine...(that"S everybody"S challenge: come up with a clearly beneficial example of financial innovation without mentioning A.T.M.S, And no one can do it)"

　　我们说得出来吗？

We say it?

　　投行业务：专业化与差异化之惑

Investment banking:Specialization and the differentiation and confused

　　“我们当前发展的重点还是投行业务。”南京证券董事长张华东说。“我们认为，经纪业务和投行业务收入各占30%是比较合理的。”

"Focusing on the development of our current or investment banking."Nanjing securities ZhangHuaDong said the chairman of the board."We think,Brokerage and investment banking business income accounted for 30% of all is more reasonable."

　　“首次公开上市（IPO）资源，大的已经没有了，小的在挖掘中，排队的还有几百个。之后怎样就很难说。现在大家都想在新三板抢得先机，从一个侧面也说明IPO资源在减少。未来可能并购会提供更多机会。再有固定收益业务也将提供很大发展空间。”太平洋证券总裁李长伟说。

"Initial public offering(IPO)resources,Big is no,Small in mining,There are hundreds of lines.It is hard to say how they after.Now everybody want to in the new SanBan the preemptive opportunities,From a side, also explain IPO in reducing resources.Possible future mergers and acquisitions will provide more opportunities.Have Fixed income business will also provide great development space."Pacific securities LiChangWei President said.

　　据中国证券业协会数字，2011年，当年全行业109家券商加总“证券承销与保荐及财务顾问业务净收入241.38亿元”。

According to the China securities industry association digital,In 2011,,When the industry 109 brokers aggregation"Securities underwriting and sponsoring and financial adviser business net income 24.138 billion yuan".

　　据中国工商银行(601398,股吧)2011年年报，当年工商银行投资银行业务收入225.92亿元人民币，“主要是投融资顾问、企业信息服务和常年财务顾问等业务收入持续增长的同时，并购重组和股权融资等品牌类投资银行业务实现较快增长”。

According to the industrial and commercial bank of China(601398,guba)2011 annual report,The investment bank and commercial bank business income is 22.592 billion yuan RMB,"Mainly is the investment adviser/Enterprise information services and perennial financial consultancy business income growth at the same time,Merger and reorganization and equity financing brand kind of investment banking implement the rapid growth".

　　当然，这个比较并不恰当，我们不能因此说“109家券商的投行业务加起来才抵得上一个工行的投行业务”，因为二者统计口径不同，商业银行的投资银行业务收入通常会将并购融资、过桥贷款、银团贷款、项目融资等的利息收入统计在内，也不排除存在以顾问费、服务费名义规避贷款利率管制的可能性。没有工行的细分数据，这个比较只能是个噱头。

Of course,This is not appropriate,We cannot therefore say"109 of the securities investment banking add up to is worth a icbc's investment banking",Because the two different statistical caliber,Commercial bank's investment bank business income usually will m&a financing/Bridge loan/Syndicated loan/Project finance, statistics, interest income,Also don't expel exists to consultant fee/Service charge name to avoid the possibility of loan interest rate control.Not the line of the data segment,This is only a stunt.

　　不过，这个比较也并非全无意义，至少它可以从一个侧面说明，同商业银行相比，券商的投资银行业务的弱势到底在哪里。

but,This is not all nonsense,At least it can from one side shows,Compared with the commercial Banks,The securities investment banking vulnerable in where.

　　按现行监管规章，除了上市保荐，券商能做的投行业务，商业银行都可以做，而商业银行投行部门能做的短期融资券、中期票据、企业债之类，长期以来则不是所有券商都被允许做。而且，就并购顾问业务而言，并购方或反并购方经常需要资金支持，在中国目前的金融市场体系中，商业银行无疑有先天的资金优势。

According to the current regulatory rules,In addition to listing sponsor,Brokers can do investment banking,Commercial Banks can do,Commercial Banks, investment Banks can do department of short-term financing bonds/Medium-term notes/QiYeZhai and so on,For a long time is not all brokers are allowed to do.and,Just for merger and acquisition of consulting business,Mergers and acquisitions party or reverse merger party often need financial support,In China's current financial market system,Commercial Banks had no doubt innate fund advantage.

　　“目前国内的并购案大多很简单，往往是双方达成协议即可，经常不需要复杂的交易架构和融资手段，而且顾问费用收入本身对银行或券商而言都不算多。商业银行的并购顾问可能更多是为了做过桥贷款业务，而这一业务目前券商反正也没有能力去做。券商在从事并购业务时，可能也更多地是着眼于直投或其他获利机会。双方诉求不同，因此，至少在并购业务方面，可能还是井水不犯河水，没有太多重叠。”波士顿咨询公司（Boston Consulting Group，简称BCG）合伙人兼董事总经理黄河说。

"The current domestic most mergers is very simple,Often is the two sides reach a deal can be,Often does not need complex transaction structure and financing means,And the consultant fee income itself to the bank or dealer in is not much.Commercial bank m&a advisers may be more is to do bridge loan business,And this one business now brokers anyway, also does not have the ability to do.Brokers engaged in merger and acquisition of business,May also are more focused on straight investment or other profit opportunities.Both sides appeal to different,therefore,At least in the aspects of mergers and acquisitions,May still JingShuiBuFanHeShui,Don't have too much overlap."Boston consulting company(Boston Consulting Group,Referred to as BCG)Partner and the Yellow River said managing director.

　　李长伟则认为：“【银行投行业务所带来的竞争】压力肯定有。银行的客户我们不容易切进去，而银行则有能力对我们的上市公司客户有所倾斜。银行的资源的确比我们多得多。但银行的专业化能力不见得比我们强，比如大银行往往设有自己的基金公司，但业绩却不见得比专业基金公司好，因为在商业银行中，最优秀的人才不见得来从事这些非核心业务。”

LiChangWei argue that:"[Bank investment banking brought about by the competition]Pressure must be.Bank customers we don't easy to cut in,And on the other hand, the bank has the ability to our listed company customers have inclined.Bank resources is much more than we.But the bank's professional ability not stronger than us,Such as big Banks often have their own fund company,But performance but not more than professional fund company good,Because in the commercial bank,The best talent not to perform these non-core business."

　　在今年5月的券商创新大会上，中信证券总经理程博明在发言中称，2011年，中国并购规模已超过了股权融资规模，但国内投行参与程度不深，业务主要集中在重大资产重组这一通道业务上，在搜寻并购机会、方案设计、估值定价、撮合交易等方面的竞争力，尚待提高。

In may this year the securities trader innovation conference,Citic securities general manager ChengBoMing in his speech said,In 2011,,China's m&a scale has more than equity financing scale,But the domestic investment banking participation is not deep,Business mainly concentrated in the material assets reorganization this channel business,In the search for mergers and acquisitions opportunities/Scheme design/Valuation pricing/Bring together the competitiveness of the trade, etc,Remains to be improve.

　　“并购重组肯定是投行业务发展大趋势，但现在能做并购的投行人才还是太少，我们还是先培养和储备人才。”张华东说。

"M&a must be investment banking development trend,But now can do the merger and acquisition investment Banks talent or too little,Let's first training and reserve talents."ZhangHuaDong said.

　　美国，20世纪80年代，杠杆收购（leveraged buyout，简称LBO）盛行，以私募股权巨擘KKR（Kohlberg Kravis Roberts）为代表“公司袭击者”（corporate raiders）发动了一场又一场敌意收购，袭击和被袭击方的投资银行家们斗智斗勇，各种收购和反收购策略层出不穷，诸如“垃圾债”（junk bond）、“白骑士”（white knight）、“毒药丸”（poison pill）之类的词汇甚至进入流行文化。一部纪实作品《门口的野蛮人》（Barbarians at the Gate）至今读来，其惊心动魄，绝非任何虚构的“商战剧”所能望其项背。

The United States,In the 1980 s,杠杆收购(leveraged buyout,简称LBO)盛行,以私募equity巨擘KKR(Kohlberg Kravis Roberts)为代表"公司袭击者"(corporate raiders)发动了一场又一场敌意收购,袭击和被袭击方的投资银行家们斗智斗勇,各种收购和反收购策略层出不穷,诸如"垃圾债"(junk bond)/"白骑士"(white knight)/"毒药丸"(poison pill)之类的词汇甚至进入流行culture.一部纪实作品[门口的野蛮人](Barbarians at the Gate)至今读来,其惊心动魄,绝非任何虚构的"商战剧"所能望其项背.

　　“中国证券业有什么好"创新"的？能想得到的产品，美国投行都搞过，我们不过是把人家的东西拿来模仿。”张华东说。

"中国证券业有什么好"创新"的?能想得到的产品,美国投行都搞过,我们不过是把人家的东西拿来模仿."ZhangHuaDong said.

　　资产管理：找寻自己的声音

资产管理:找寻自己的声音

　　“我们已经做了几只理财产品，销售得很好，投资回报也不错。”南京证券董事长张华东说。

"我们已经做了几只理财产品,销售得很好,投资回报也不错."Nanjing securities ZhangHuaDong said the chairman of the board.

　　据南京证券网站上的信息，该公司的理财产品包括神州1、2、3、4号集合理财产品，首次参与金额，除神舟2号为最低5万元外，其余为最低10万元。公司网站公布的数据，这几只产品当前净值除神州1号为0.89，其余略高于1。除此之外，还有铂金理财1号限额特定产品，首次参与金额最低100万元。因为南京证券不是上市企业，没有对外公布其当前资产管理业务管理资产（asset under management，简称AUM），以及相关收入及在总收入中的占比。

据南京证券网站上的信息,该公司的理财产品包括神州1/2/3/4号集合理财产品,首次参与金额,除神舟2号为最低5万元外,其余为最低10万元.公司网站公布的数据,这几只产品当前净值除神州1号为0.89,其余略高于1.除此之外,还有铂金理财1号限额特定产品,首次参与金额最低100万元.因为南京证券不是上市企业,没有对外公布其当前资产管理业务管理资产(asset under management,简称AUM),以及相关收入及在总收入中的占比.

　　中国证券业协会网上公布的数字显示，2011年，证券行业受托管理资金本金总额为2818.68亿元（2012年上半年猛增70%，至4802.07亿元）。同期，银行业的这一数字是4.57万亿元，信托4.81万亿元，基金2.19万亿元，各类另类投资4.77万亿元。

中国证券业协会网上公布的数字显示,In 2011,,证券行业受托管理资金本金总额为2818.68亿元(2012年上半年猛增70%,至4802.07亿元).同期,银行业的这一数字是4.57万亿元,trust4.81万亿元,基金2.19万亿元,各类另类投资4.77万亿元.

　　“在资产管理业务方面，券商是名副其实的"弱势群体"。”张华东说。

"在资产管理业务方面,券商是名副其实的"弱势群体"."ZhangHuaDong said.

　　“不但规模微不足道，而且普遍亏了很多。本来券商理财产品的策略就比基金激进，结果逆市时往往比基金亏得还多。”太平洋(601099,股吧)证券总裁李长伟这样描述券商的资产管理业务。

"不但规模微不足道,and普遍亏了很多.本来券商理财产品的策略就比基金激进,结果逆市时往往比基金亏得还多."太平洋(601099,guba)证券总裁李长伟这样描述券商的资产管理业务.

　　太平洋证券刚刚拿到经营资产管理业务的许可，目前还没有产品，李长伟说。到底该采取什么样的策略，李长伟正在考虑。

太平洋证券刚刚拿到经营资产管理业务的许可,目前还没有产品,李长伟说.到底该采取什么样的策略,李长伟正在考虑.

　　“也许可以去做些债券、票据或量化策略的东西，追求绝对回报的，回报要比固定收益产品好些。否则，如果纯粹做选股，很可能拼不过基金公司。当然，证券公司的业务范围要比基金公司宽些，比如我们可以做些债券，可以利用这个优势设计几个客户喜欢的产品。”李长伟说。

"也许可以去做些债券/票据或量化策略的东西,追求绝对回报的,回报要比固定收益产品好些.否则,如果纯粹做选股,很可能拼不过基金公司.当然,证券公司的业务范围要比基金公司宽些,比如我们可以做些债券,可以利用this优势设计几个客户喜欢的产品."李长伟说.

　　“这是一个基本的思路。现在要搭建一个队伍，一定要先做个东西出来，要有吸引力，能够卖出去，量要过得去，而且一定不能赔钱，否则后面就很难做。”李长伟表示。

"这是一个基本的思路.现在要搭建一个队伍,一定要先做个东西出来,要有吸引力,能够卖出去,量要过得去,and一定不能赔钱,否则后面就很难做."李长伟表示.

　　至于将来的发展方向，李长伟认为，券商的资产管理业务肯定还是要向私募、向高端客户倾斜。

至于将来的发展方向,李长伟认为,券商的资产管理业务肯定or要向私募/向高端客户倾斜.

　　“银行和证券行业资产管理和财富管理所起的作用不一样，受众也应不一样。银行的客户资产管理主要注重安全性，因此，一定是量非常大，但收益应该偏低；而券商提供的资产管理，是针对那些风险偏好比较高的客户，潜在的收益也可能高。”波士顿咨询公司合伙人黄河说。

"银行和证券行业资产管理和财富管理所起的作用不一样,受众也应不一样.银行的客户资产管理主要注重安全性,therefore,一定是量非常大,但收益应该偏低;而券商提供的资产管理,是针对那些风险偏好比较高的客户,潜在的收益也可能高."Boston consulting company合伙人黄河说.

　　“这几年中国股市不好，资产管理产品收益肯定不会特别好，肯定有些挑战。但看长期趋势，应该要有信心，应该大力发展资产管理和财富管理的业务。核心在于，要不断设计出符合客户需求的产品。比如，如果真正做到以客户为中心，愿意动脑筋，你会发现，最近两三年A股不好，但海外比如说美股基本上还是上涨的。为什么不能设计出一个QDII产品和美股指数挂钩呢？这样一个产品应该有百分之八九的回报吧？而且如果人民币贬值，你可能回报更高些。这其实都反映了财富管理并不是说没东西可做，而是有很多机会。想要抓住这些机会，券商需要系统性地了解客户的需求，要有产品开发能力、风险管理能力，以及销售和渠道的能力。很不幸，目前券商自己掌握的渠道还是不足，很多产品要通过银行的渠道销售。这一点要改变。”黄河说。

"这几年中国股市不好,资产管理产品收益肯定不会特别好,肯定有些挑战.但看长期趋势,应该要有信心,应该大力发展资产管理和财富管理的业务.核心在于,要不断设计出符合客户需求的产品.比如,如果真正做到以客户为中心,愿意动脑筋,你会发现,最近两三年A股不好,但海外比如说美股基本上or上涨的.为什么不能设计出一个QDII产品和美股指数挂钩呢?这样一个产品应该有百分之八九的回报吧?and如果人民币贬值,你可能回报更高些.这其实都反映了财富管理并不是说没东西可做,而是有很多机会.想要抓住这些机会,券商需要系统性地了解客户的需求,要有产品开发能力/风险管理能力,以及销售和渠道的能力.很不幸,目前券商自己掌握的渠道or不足,很多产品要通过银行的渠道销售.这一点要改变."黄河说.

　　当然，还有最重要的一点：证监会要放松管制，改审批制为备案制。

Of course,还有最重要的一点:证监会要放松管制,改审批制为备案制.

　　好消息是，8月22日晚间，证监会发布了关于修改《证券公司资产管理业务试行办法》及配套实施细则征求意见的通知。根据该办法，券商资产管理业务中诸如产品发行、投资范围等多方面都将得到进一步放宽，将取消集合资产管理计划行政审批并改为备案管理，同时原则规定证券公司设立集合资产管理计划，应当依法履行报批或报备程序，以适应改革前审批和改革后报备监管需要。

好消息是,8月22日晚间,证监会发布了关于修改[证券公司资产管理业务试行办法]及配套实施细则征求意见的通知.根据该办法,券商资产管理业务中诸如产品发行/投资范围等多方面都将得到进一步放宽,将取消集合资产管理计划行政审批并改为备案管理,同时原则规定证券公司设立集合资产管理计划,应当依法履行报批或报备程序,以适应改革前审批和改革后报备监管需要.

　　自营和直投：机遇和挑战并存

自营和直投:机遇和挑战并存

　　今年5月，中信证券向证监会提出申请，拟通过其全资直投子公司金石投资有限公司设立并购基金试点，6月获证监会批准，成为国内首支券商并购基金。据悉，该基金拟募集资金100亿元人民币，存续期限为10年，主要向不超过50家机构投资者、包括外资机构以非公开方式募集，拟于今年10月完成首轮募集30亿人民币。基金将采用有限合伙形式，中信证券任有限合伙人，公司总裁程博明将担任基金董事长，注册地为深圳前海，但基金名称尚未正式确定。

今年5月,Citic securities向证监会提出申请,拟通过其全资直投子公司金石投资有限公司设立并购基金试点,6月获证监会批准,成为国内首支券商并购基金.据悉,该基金拟募集资金100亿元人民币,存续期限为10年,主要向不超过50家机构投资者/包括外资机构以非公开方式募集,拟于今年10月完成首轮募集30亿人民币.基金将采用有限合伙形式,Citic securities任有限合伙人,公司总裁程博明将担任基金董事长,注册地为深圳前海,但基金名称尚未正式确定.

　　自2007年9月证监会批准中信证券设立国内首家券商直投子公司以来，根据清科数据统计，截至2011年，获批的38家券商净资本总额约为3,742.86亿元人民币。券商使用自有资金进行直接投资业务，证监会规定上限为证券公司净资本的15%。以此计算，可用于直接股权投资资本量约为561.43亿元人民币。截至2012年上半年，券商直投子公司累计披露投资273笔，总投资约275.98亿元人民币。

自2007年9月证监会批准Citic securities设立国内首家券商直投子公司以来,根据清科数据统计,截至In 2011,,获批的38家券商净资本总额约为3,742.86亿元人民币.券商使用自有资金进行直接投资业务,证监会规定上限为证券公司净资本的15%.以此计算,可用于直接equity投资资本量约为561.43亿元人民币.截至2012年上半年,券商直投子公司累计披露投资273笔,总投资约275.98亿元人民币.

　　南京证券的直投子公司巨石创投于今年6月18日正式成立。据南京证券董事长张华东介绍，巨石创投拟按照“一年夯实基础、两年储备项目、三年初见成效”的总体目标，在未来3年内，投资团队数量将达到20人以上，投资总额达到3亿～5亿元，发行和管理2～3只直投基金，基金总规模20亿～30亿元。目前来看，据张华东说，比较现实的切入路径还是对拟上市企业进行夹层融资，“赚了钱再滚动增长”。

南京证券的直投子公司巨石创投于今年6月18日正式成立.据南京证券董事长张华东介绍,巨石创投拟按照"一年夯实基础/两年储备项目/三年初见成效"的总体目标,在未来3年内,投资团队数量将达到20人以上,投资总额达到3亿～5亿元,发行和管理2～3只直投基金,基金总规模20亿～30亿元.目前来看,据ZhangHuaDong said,比较现实的切入路径or对拟上市企业进行夹层融资,"赚了钱再滚动增长".

　　太平洋证券的直投子公司太证资本管理于今年5月31日正式成立，注册地为北京，“主要还是关注IPO和后续的并购”，太平洋证券总裁李长伟说。

太平洋证券的直投子公司太证资本管理于今年5月31日正式成立,注册地为北京,"主要or关注IPO和后续的并购",Pacific securities LiChangWei President said.

　　至于自营业务，南京证券董事长张华东表示要稳健，宁可保守些。

至于自营业务,南京证券董事长张华东表示要稳健,宁可保守些.

　　“自营曾经是南京证券一项非常重要的业务，但现在我们控制得很严，他们（交易员）想做，我不让，（收入贡献）控制在10%以内。市场好的时候，自营不妨多做点，比如2007年，我们有七八亿的资金用于自营，但像去年市场不好，我们用于自营业务的资金一共只有7000万人民币，其中只有10%在市场上，做些固定收益产品。衍生品交易也有些，比如沪深300指数期货，但只是为了最必要的对冲，量很小，也没什么风险敞口。”张华东说。南京证券旗下有一家期货公司，但全部是通道业务，代客开户买卖，而公司自己不从事自营交易。

"自营曾经是南京证券一项非常重要的业务,但现在我们控制得很严,他们(交易员)想做,我不让,(收入贡献)控制在10%以内.市场好的时候,自营不妨多做点,比如2007年,我们有七八亿的资金用于自营,但像去年市场不好,我们用于自营业务的资金一共只有7000万人民币,其中只有10%在市场上,做些固定收益产品.衍生品交易也有些,比如沪深300指数futures,但只是为了最必要的对冲,量很小,也没什么风险敞口."ZhangHuaDong said.南京证券旗下有一家futures公司,但全部是通道业务,代客开户买卖,而公司自己不从事自营交易.

　　“自营交易的确要求的能力比较高，因此券商谨慎些可以理解，但它的确是券商一个重要的新业务增长来源。从海外券商的收入来源看，大量收入来自于交易，而不是投行和经纪业务，因此，自营交易从长期看，应该是一个大力发展的方向。现在券商应该在加强风险管理、定价能力和产品设计能力的基础上，发展这一业务。”波士顿咨询合伙人黄河说。

"自营交易的确要求的能力比较高,therefore券商谨慎些可以理解,但它的确是券商一个重要的新业务增长来源.从海外券商的收入来源看,大量收入来自于交易,而不是投行和经纪业务,therefore,自营交易从长期看,应该是一个大力发展的方向.现在券商应该在加强风险管理/定价能力和产品设计能力的基础上,发展这一业务."波士顿咨询合伙人黄河说.

　　“我每天都要面对很多压力，很多人都在问"公司可不可以多做一点自营"。我认为，面对社会、同业和股东的压力，一定要淡定、厚重，耐得住寂寞，不要盲目攀比。赚钱当然很开心，可是一旦做反了，后果承担不起。表面上看可能风险概率只有5%，可不小心踩上，很可能100颗地雷全部爆炸了。”张华东说。

"我每天都要面对很多压力,很多人都在问"公司可不可以多做一点自营".我认为,面对社会/同业和股东的压力,一定要淡定/厚重,耐得住寂寞,不要盲目攀比.赚钱当然很开心,可是一旦做反了,后果承担不起.表面上看可能风险概率只有5%,可不小心踩上,很可能100颗地雷全部爆炸了."ZhangHuaDong said.

　　“自营是一定要做的，因为它代表了一家券商的投资和交易能力。”李长伟认为。

"自营是一定要做的,因为它代表了一家券商的投资和交易能力."李长伟认为.

　　场外交易市场：能承载多少梦想？

Over-the-counter trading市场:能承载多少梦想?

　　“"新三板"，我们已经做到全国第四，手上存的客户还有100多家。”南京证券董事长张华东说。“这块业务对扶持高科技创业企业的确功莫大(博客,微博)焉，但其实对投行收入的贡献相当有限。”

""新三板",我们已经做到全国第四,手上存的客户还有100多家."Nanjing securities ZhangHuaDong said the chairman of the board."这块业务对扶持高科技创业企业的确功莫大(博客,微博)焉,但其实对投行收入的贡献相当有限."

　　南京证券是全国首批21家中小企业私募债承销试点券商之一，也是南京股权托管中心的股东单位之一。对于当前热议的区域性场外交易（OTC）市场，张华东表示，“如果南京也能搞个场外交易市场就不得了！有规范的信息披露、交易系统和互动定价，价格远比私下交易要合理得多，一方面有利于盘活地方经济和资本，另一方面也能给券商各项业务带来巨大机遇。”

南京证券是全国首批21家中小企业私募债承销试点券商之一,也是南京equity托管中心的股东单位之一.对于当前热议的区域性Over-the-counter trading(OTC)市场,张华东表示,"如果南京也能搞个Over-the-counter trading市场就不得了!有规范的信息披露/交易系统和互动定价,价格远比私下交易要合理得多,一方面有利于盘活地方经济和资本,On the other hand也能给券商各项业务带来巨大机遇."

　　“从美国经验看，OTC市场细分是三类，一类是股票OTC，比如场外柜台交易市场OTCBB。这个市场的交易量很低，一般日交易量在10亿美元左右，而有组织交易市场包括纽交所和纳斯达克，股票的日交易量则是1290亿美金左右。美国更大的OTC市场是另外两类，一个是固定收益类，场外市场日均交易额有9000亿美元，而场内交易额不过几亿美元而已。更大的一类则是衍生品，如调期、期权、大宗商品、利率等，日均交易量数以万亿计，除了标准化合约在交易所交易，所有非标准化合同几乎都是在OTC交易。至于国内现在热议的区域性或全国性的OTC市场，我想至少目前阶段还主要是偏重股权交易。从美国和其他国家的发展历程看，OTC股权交易市场是资本市场的有益补充，也是中小企业融资的一个非常好的渠道。但说到给带来的收益，我计算，到2016年，大概能占到券商行业总收入的2%～3%。假如届时全行业总收入能达到4000亿，OTC市场的贡献大概在80亿～120亿元左右。体量还是不错的，但并没有很多人想象的那么大，短期内的收入和利润贡献不如融资融券或期货业务——比如，我们估计2016年，期货业务收入可能占到券商总收入的8%。但OTC市场未来前景广阔，券商应该积极应对这个新的机会，培养自己的能力，着眼于未来开放固定收益好和其他业务。”波士顿咨询公司合伙人黄河说。

"从美国经验看,OTC市场细分是三类,一类是股票OTC,比如场外柜台交易市场OTCBB.this市场的交易量很低,一般日交易量在10亿美元左右,而有组织交易市场包括纽交所和纳斯达克,股票的日交易量则是1290亿美金左右.美国更大的OTC市场是另外两类,一个是固定收益类,场外市场日均交易额有9000亿美元,而场内交易额不过几亿美元而已.更大的一类则是衍生品,如调期/期权/大宗商品/利率等,日均交易量数以万亿计,除了标准化合约在交易所交易,所有非标准化合同几乎都是在OTC交易.至于国内现在热议的区域性或全国性的OTC市场,我想至少目前阶段还主要是偏重equity交易.从美国和其他国家的发展历程看,OTCequity交易市场是资本市场的有益补充,也是中小企业融资的一个非常好的渠道.但说到给带来的收益,我计算,到2016年,大概能占到券商行业总收入的2%～3%.假如届时全行业总收入能达到4000亿,OTC市场的贡献大概在80亿～120亿元左右.体量or不错的,但并没有很多人想象的那么大,短期内的收入和利润贡献不如融资融券或futures业务——比如,我们估计2016年,futures业务收入可能占到券商总收入的8%.但OTC市场未来前景广阔,券商应该积极应对this新的机会,培养自己的能力,着眼于未来开放固定收益好和其他业务."Boston consulting company合伙人黄河说.

　　对于中国券商行业的前景，黄河认为，未来的发展机遇在于“创新”和“以客户为中心”：

对于中国券商行业的前景,黄河认为,未来的发展机遇在于"创新"和"以客户为中心":

　　“创新就是要扭转同质化竞争局面，转向差异化和专业化竞争。中国证券业过去二十几年主要依赖通道业务，很难说哪一家券商真正做到差异化，同质化比较明显的。从成熟市场的经验来看，当市场进一步发展，就必须要有一些特色型、精品型的券商出现，其业务结构也会越来越复杂。国内有券商已经开始进行一些尝试，监管层也在大力鼓励创新，这是相当可喜的态势。创新能走多远、多快，目前更多取决于监管层。证监会现在方向上是肯定创新的，也推出了很多新规则的征求意见稿，但还是缺乏更具体的东西。例如，"新三板"本来是个很好的创新，但下一步具体怎么做，要么需要证监会具体的指导，要么需要证监会明确表态不指导，索性放手让市场和券商去试错。此外，证监会还应该对复杂的产品和本金业务放得再开些。这方面我们已经看到一些令人欣慰的进展，如包括转融通在内的广义的融资融券业务，券商可以放手尝试。这样需要动用券商自有资金的业务，对券商提出了更高的要求，包括评估对手风险的能力和技巧，对IT技术的需求也要上一个台阶；再如期货业务，监管层已经放手，现在要看券商自己怎么做；还有"新三板"。总之，一方面监管应该继续鼓励具体的创新，允许推出更多新产品，特别是交易类产品；另一方面，即使是现在已经开放的创新业务，券商往往还做得不够，需要更好地把握机会。

"创新就是要扭转同质化竞争局面,转向差异化和专业化竞争.中国证券业过去二十几年主要依赖通道业务,很难说哪一家券商真正做到差异化,同质化比较明显的.从成熟市场的经验来看,当市场进一步发展,就必须要有一些特色型/精品型的券商出现,其业务结构也会越来越复杂.国内有券商已经开始进行一些尝试,监管层也在大力鼓励创新,这是相当可喜的态势.创新能走多远/多快,目前更多取决于监管层.证监会现在方向上是肯定创新的,也推出了很多新规则的draft,但or缺乏更具体的东西.例如,"新三板"本来是个很好的创新,但下一步具体怎么做,要么需要证监会具体的指导,要么需要证监会明确表态不指导,索性放手让市场和券商去试错.此外,证监会还应该对复杂的产品和本金业务放得再开些.这方面我们已经看到一些令人欣慰的进展,如包括转融通在内的广义的融资融券业务,券商可以放手尝试.这样需要动用券商自有资金的业务,对券商提出了更高的要求,包括评估对手风险的能力和技巧,对IT技术的需求也要上一个台阶;再如futures业务,监管层已经放手,现在要看券商自己怎么做;还有"新三板".总之,一方面监管应该继续鼓励具体的创新,允许推出更多新产品,特别是交易类产品;On the other hand,namely使是现在已经开放的创新业务,券商往往还做得不够,需要更好地把握机会.

　　“券商要学会以客户为中心。目前券商的组织架构都是按产品划分的，比如投行，固定收益等，没有围绕客户、包括个人和机构投资者的需求来搭建组织架构的。以零售经纪为例，今后新增的零售股票投资者数量的增长肯定会下降，因此，券商必须要考虑如何以客户为中心，争取更大的"钱包份额"。对机构客户也是如此。机构客户的需求正变得越来越复杂，如果券商的部门各自为政，互不沟通，设想一下，一家大公司的首席财务官，不断有来自券商不同业务部门的人找上门来，这样肯定不行。为什么不可以安排一个客户经理同意协调客户的各种需求呢？在国外，大多数优秀的券商都较好地做到了以客户为中心，往往由一位资深的客户经理带动不同的产品线进行销售，这一点非常关键。国内的券商首先需要对客户进行细分，无论是个人客户还是机构客户，细分后，要在公司的组织架构和营销体系上进行科学的划分，做到以客户为中心。

"券商要学会以客户为中心.目前券商的Organizational structure都是按产品划分的,比如投行,固定收益等,没有围绕客户/包括个人和机构投资者的需求来搭建Organizational structure的.以零售经纪为例,今后新增的零售股票投资者数量的增长肯定会下降,therefore,券商必须要考虑如何以客户为中心,争取更大的"钱包份额".对机构客户也是如此.机构客户的需求正变得越来越复杂,如果券商的部门各自为政,互不沟通,设想一下,一家大公司的首席财务官,不断有来自券商不同业务部门的人找上门来,这样肯定不行.为什么不可以安排一个客户经理同意协调客户的各种需求呢?在国外,大多数优秀的券商都较好地做到了以客户为中心,往往由一位资深的客户经理带动不同的产品线进行销售,这一点非常关键.国内的券商首先需要对客户进行细分,无论是个人客户or机构客户,细分后,要在公司的Organizational structure和营销体系上进行科学的划分,做到以客户为中心.

　　“此外，还要有完善的治理结构和客户覆盖模式。目前国内的券商，各部门间沟通较少，这可能会失掉很多机会。比如投行部门做了一桩中小板上市案，交易就结束了。但其实上市后企业还有很多需求，比如市值管理，比如企业主个人股权兑现后财富急剧增加，有很强的财富管理需求。如果打破部门间的壁垒，信息共享，形成对客户的单一视图，券商可以获得非常多销售和利润增长渠道。这些都是未来中国券商发展的方向，而且同全球券商的发展趋势也是一致的。”波士顿咨询公司合伙人黄河说。

"此外,还要有完善的治理结构和客户覆盖模式.目前国内的券商,各部门间沟通较少,这可能会失掉很多机会.比如投行部门做了一桩中小板上市案,交易就结束了.但其实上市后企业还有很多需求,比如市值管理,比如企业主个人equity兑现后财富急剧增加,有很强的财富管理需求.如果打破部门间的壁垒,信息共享,形成对客户的单一视图,券商可以获得非常多销售和利润增长渠道.这些都是未来中国券商发展的方向,and同全球券商的发展趋势也是一致的."Boston consulting company合伙人黄河说.